국내 금융지주가 정부 밸류업 정책에 부응해 주주환원 정책을 발표한 현재 과도한 배당이나 자사주 매입은 기업의 성장 발목을 잡을 수 있다는 우려가 나왔다. 이어 기업 성장에 중점을 둔 일본 사례를 참고해야 한다는 대안 제시가 거론됐다. ⓒEBN 자료 사진

국내 금융지주가 정부 밸류업 정책에 부응해 주주환원 정책을 발표한 현재 과도한 배당이나 자사주 매입은 기업의 성장 발목을 잡을 수 있다는 우려가 나왔다. 이어 기업 성장에 중점을 둔 일본 사례를 참고해야 한다는 대안 제시가 거론됐다.

일본은 가계 번영과 기업 성장에 중점을 둬 밸류업 프로그램이 중장기적 기업 가치 제고를 위해 작동되고 있다는 이유에서다.

5일 이보미 한국금융연구원 연구위원은 최근 '일본의 자본시장 개혁 노력이 우리나라 밸류업 프로그램에 미치는 시사점' 보고서을 통해 "과도한 배당이나 자사주 매입은 기업의 투자재원을 감소시켜 장기적으로 자기자본이익률(ROE)과 주가순자산비율(PBR)을 떨어뜨릴 수 있다"고 주장했다.

올해 초 상장사의 기업가치를 높이기 위한 기업 밸류업 프로그램을 발표한 우리 정부는 배당, 자사주 소각 등 주주환원 관련 지표가 핵심 지표로 삼았고 계획을 수립 · 이행하는 기업에 대해 세제 혜택 등을 반영하겠다고 밝혔다.

우려점은 이같은 처방이 단기에 그칠 수 있다는 점이다. 특히 PBR과 ROE 수치가 주요 관심 대상이 되면서 기업과 투자자 모두 자사주의 매입과 소각, 배당률 제고 등 단기적으로 PBR과 ROE를 높일 수 있는 주주환원 정책에 초점을 맞추고 있다는 점이다.

국내 금융지주가 정부 밸류업 정책에 부응해 주주환원 정책을 발표한 현재 과도한 배당이나 자사주 매입은 기업의 성장 발목을 잡을 수 있다는 우려가 나왔다. 이어 기업 성장에 중점을 둔 일본 사례를 참고해야 한다는 대안 제시가 거론됐다. ⓒEBN 자료 사진

은행, 증권사 등 PBR이 낮은 금융회사를 중심으로 자사주의 매입, 소각 계획을 발표하고 해당 종목의 가격이 급등하는 등의 현상이 일어나고 있는 이유다.

이 연구위원은 "주주환원의 즉각적인 주가 부양 효과가 지나치게 부각되면서 투자자의 자금이 오히려 성장성이 낮은 기업에 집중되고, 투자를 통해 성장해야 할 기업까지 주주환원을 우선시한다면 결국 비효율적인 자원 배분을 초래하고 장기적으로 기업가치는 제고될 수 없다"고 지적했다.

이어 그는 밸류업 프로그램으로 기업가치를 높이기 위해 투자자에게 장기투자를 장려하는 방안을 마련해야 한다고 강조했다. 그는 "기업가치 제고는 근본적으로 기업 성장을 통해 이뤄지는데, 이를 위해서는 기업이 장기적인 안목을 가지고 투자를 수행해야 한다"고 설명했다.

이 연구위원은 개인투자자를 장기투자 유도 방안으로 개인종합자산관리계좌(ISA)제도 수정안을 내놨다. 현재 제도에서 손익 통산 범위를 확대하고 세제 보유 기간에 따라 세제 혜택을 확대하는 것을 시장이 선호할 수 있다고 진단했다.

기관투자자의 장기투자를 유도하는 인센티브를 마련해야 한다고도 주장했다. 이 연구위원은 "적극적인 주주활동이 용이한 기관투자자의 장기투자는 더욱 중요하다고 할 수 있다"며 "기관투자자의 장기투자에 대한 혜택은 없어 주주활동이 장기적인 목표를 가지고 이뤄질 수 있도록 다양한 인센티브를 마련할 필요가 있다"고 했다.

이 연구위원은 일본의 중장기적 밸류업 제도 방향성을 주목했다. 일본은 수년간 자본시장 개혁 노력을 해왔다. 지난 2021년에 출범한 기시다 정부는 ‘새로운 자본주의’라는 이름으로 자본시장 개혁을 추진 중이다.

이 정부의 큰 그림은 임금 상승과 투자를 통해 가계소득을 증대하고, 이로 인해 늘어난 가계의 소비와 투자를 이용해 스타트업, 녹색전환, 디지털전환 등에 투자하여 성장을 이루고, 그 성과가 다시 가계에 분배되는 순환구조를 만든다는 것이다. 또한 기업 투자를 위해서는 해외 자금 유치가 필요하다고 판단하여 이를 위해 자본시장 환경을 개선하고 상장사의 가치를 제고하기 위한 방안을 마련하고 있다는 게 연구원은 판단이다.

ⓒ한국금융연구원

기시다 정부 세부 정책으로는 지난 2022년 4월 주식시장을 개편해 상위 시장의 상장사에 엄격한 기업지배구조 수준을 요구하고 해외투자자와 적극적으로 대화할 것을 요청했다.

그해 11월에는 개인저축계좌 제도인 NISA(Nippon Individual Savings Account)를 개편해 자본시장에 개인투자자의 자금유입을 늘리고 가계의 자산형성을 지원하도록 유도했다. 지난해 3월에는 ‘자본비용과 주가를 의식한 경영 실천 방안’을 마련해 상장사에 기업가치 저평가 요인을 분석하고 개선방안을 수립할 것을 요청했다.

또한 아베 정부부터 추진해 온 기업지배구조 개선 노력을 지속해 지난해 6월 ‘기업지배구조 개혁 실천을 위한 액션 프로그램’을 통해 기업 및 투자자의 의식개혁, 기업과 투자자 간 건설적인 대화를 촉진하고자 했다고 이 연구위원은 설명했다.

지난해 12월에는 ‘자산운용 입국 실현 계획’을 발표해 자산운용업을 고도화하고 기관투자자의 역할을 강화하는 방안을 제시했다.

도쿄증권거래소가 ‘자본비용과 주가를 의식한 경영 실천 방안’을 발표하게 된 배경에는 일본의 상장기업 중 PBR(주가/주당순자산)이 1 미만인 기업, ROE(당기순이익/자본총액)가 자기자본비용(Cost of Equity)보다 낮은 기업이 많아 주식으로 자금을 조달했음에도 자본효율성을 간과한 경영을 한다는 문제의식에서 출발했다고 이 연구위원은 진단했다.

도쿄증권거래소에 따르면 2022년 상반기 기준 일본 TOPIX500을 구성하는 기업 43%의 PBR이 1미만으로 미국 S&P500의 동 비중 5%, 유럽 STOXX600의 동 비중 24%를 크게 상회했으며, ROE가 8% 미만 기업 비중도 40%로 S&P500의 14%, STOXX600의 19%의 2배 이상에 달했다.

PBR이 1보다 작은 것은 주가가 자기자본의 주당 장부가치, 즉 청산가치보다 작다는 것이며, ROE가 자기자본비용보다 낮은 것은 자본으로 벌어들이는 이익이 자기자본 조달에 드는 비용보다 작다는 것으로 모두 자본이 효율적으로 사용되지 못함을 의미한다고 이 연구위원은 전했다.

도쿄증권거래소는 PBR이 1 이하인 상장사에 자본비용과 주가를 의식한 경영의 실천 방침과 구체적인 이행 목표를 사업보고서, 홈페이지 등에 공시하도록 권고하고, 매월 이를 공시하거나 공시를 검토하는 기업 목록을 게시했다. ‘자본비용과 주가를 의식한 경영 실천 방안’ 시행 2년이 지난 올해 4월 기준 일본 프라임(Prime:우량) 시장에 속하는 기업의 69%, 일반 시장 기업의 28%가 기업가치 제고 계획을 발표했으며, TOPIX500의 PBR 1미만 기업 비중은 43%에서 32%로 감소한 것으로 나타났다.

이 연구위원은 "일본의 ‘자본비용과 주가를 의식한 경영 실천 방안’은 거래소를 주축으로 이뤄졌다. 기업의 명단 공개, 관련 지수개발 등의 인센티브를 제공한다"면서 "반면 우리나라의 밸류업 프로그램은 금융당국 주도로 마련되어 각종 세제 혜택 등 일본에 비해 적극적인 인센티브가 제공된다는 점에서 효과를 기대할 만하다"고 평가했다.

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