29일 열리기로 했던 현대모비스 분할·합병 임시주총이 엘리엇과 국내외 의결권 자문사의 반대로 결국 무산됐다.ⓒ현대차

29일은 원래 현대모비스의 분할과 현대글로비스의 합병을 위한 임시주주총회가 열리기로 한 날이었다. 그러나 현대모비스는 임시주총을 8일 앞둔 지난 21일 현대글로비스와의 분할·합병계약을 해제하고 주총을 취소했다.

미국계 헤지펀드인 엘리엇 매니지먼트가 이번 분할·합병에 반대한다고 밝히며 표 대결을 예고한 것이 결국 이번 주총 무산의 원인이 됐다. 엘리엇이 공식 반대의견을 밝힌 데 이어 국내외 의결권 자문사들도 줄줄이 반대의견을 권고해 현대차그룹으로서는 불리한 상황이었기 때문이다.

현대차그룹 지배구조 개편의 초석이 될 이번 분할·합병이 무산됨에 따라 현대차그룹은 새로운 복안을 짜내야만 하는 상황에 놓였다.

◆엘리엇 이어 국내외 5개 의결권 자문사 "반대"

현대모비스는 지난 3월 28일 '투자 및 핵심부품 사업' 부문과 '모듈 및 A/S 부품 사업' 부문을 인적분할하고 모듈 및 A/S 사업 부문을 현대글로비스와 합병하기로 결정한 바 있다. 분할·합병비율은 현대모비스:현대글로비스가 0.6148203:1로 정했었다.

당초 현대차그룹은 이번 분할·합병으로 현대모비스→현대차→기아차→현대모비스로 이어지는 순환출자 고리를 끊고 현대모비스를 지배회사로 하는 지배구조 개편을 단행하려했다.

그러나 엘리엇은 지난 11일 공식성명을 통해 현대모비스의 가치가 저평가됐다며 이번 분할·합병에 반대한다고 밝혔다. 엘리엇은 "이번 분할·합병 계획은 타당한 사업 논리가 결여됐고 모든 주주에게 공정하지 않은 합병 조건이며, 가치 저평가에 대한 종합 대책이 없다"며 다른 주주들도 반대표를 행사할 것을 권했다. 엘리엇은 현대모비스 지분 1.6%를 보유 중이다.

엘리엇의 반대의견 공포는 국내외 의결권 자문사의 연쇄적인 반대의견 권고로 이어졌다.

15일 세계 양대 의결권 자문사로 꼽히는 글래스 루이스는 현대모비스 분할·합병안이 "의심스러운 경영논리에 바탕을 뒀을 뿐 아니라 가치평가가 불충분하게 이뤄졌고 분할·합병의 근거가 설득력이 없다"며 "현대글로비스 주주들에게만 유리한 내용"이라며 반대의견을 권고했다.

이는 앞서 나온 엘리엇과 국내 민간 의결권 자문사인 서스틴베스트의 반대 의견과 같은 맥락이다. 서스틴베스트도 9일 보도자료를 내고 "분할·합병의 비율과 목적 모두 현대모비스 주주 관점에서 설득력이 없다"면서 반대의견을 권고한 바 있다.

글래스 루이스가 반대의견을 낸 다음 날 세계 최대 의결권 자문사인 ISS(Institutional Shareholder Services)도 현대모비스 분할·합병안에 반대 의견을 권고했다.

ISS는 "현대모비스 분할·합병안은 현대모비스 주주들에게 불리해 보인다"며 "현대차그룹의 지배구조 개편안은 모비스에 대한 가치평가를 낮게 하고 있고 분할 합병에 대한 전략적 이유도 불투명하다"고 지적했다. 특히 ISS는 "순환출자 구조 문제도 해소할 수 있을지 불투명하다"고 비판했다.

이어 국내 의결권 자문사인 한국기업지배구조원과 대신지배구조연구소마저 반대의견을 권고하며 현대차그룹은 백기를 들 수 밖에 없었다. 국민연금이 참고하겠다고 한 ISS와 더불어 국민연금의 의결권 자문사인 한국기업지배구조원마저 반대를 표한 것이 결정타가 됐다.

최대주주와 특수관계인을 포함해 우호지분 30.1%를 갖고 있는 현대모비스로서는 2대주주인 국민연금(지분율 9.83%)의 찬성의견이 절실한 상황이었다. 그러나 참고하겠다고 한 자문사 모두 반대의견을 권고한 상황에서 국민연금이 쉽사리 찬성표를 던지기는 어려울 것이라는 전망이 지배적이었기 때문이다.

◆새 지배구조 개편안…"큰 틀 유지…현대모비스에 유리할 것"

현대차그룹은 이제 새로운 지배구조를 고심해야 한다. 전문가들은 현대차그룹이 당초 제시했던 현대모비스 분할과 현대글로비스와의 합병이라는 큰 틀은 벗어나지 않을 것으로 보고 있다.

유력한 시나리오는 모비스 분할부문을 재상장해 가치평가 과정을 거친 후 글로비스와의 합병을 추진하는 경우다. 이는 당초 현대차그룹이 의도했던 목적을 달성할 수 있을 뿐만 아니라 가치평가를 통해 문제가 됐던 합병비율 논란을 피할 수 있는 방법이라는 설명이다.

남정미 유안타증권 연구원은 "기존 개편안과 동일한 결과를 얻을 수 있고 시장가치를 통해 합병비율이 산정돼 양사 주주 모두에게 공평하게 된다"며 "다만 개편작업이 길어져 사업효율성이 저하될 수 있다"고 설명했다.

합병비율을 재산정하는 방법도 있다. 그러나 이 경우 현대차그룹 스스로 합병비율 산정이 잘못됐음을 시인하는 모양새라 가능성은 크지 않다는 분석이다.

박인우 미래에셋대우 연구원은 "합병비율을 재산정하거나 분할·합병·지분교환의 순서를 바꾸는 방법 등이 가능할 것"으로 전망했다.

남 연구원도 "분할 부문 사업 범위, 수익가치 조정을 통한 합병비율 재산출 또는 추가 주주친화정책 발표 등을 통해 기존 방향성을 그대로 유지할 수 있다"면서도 "그러나 분할부문 가치 적정성 논란은 지속될 것"이라고 지적했다.

이 같은 큰 틀이 유지된다면 어떤 방향으로 가든 새로운 지배구조 개편안은 현대모비스에 기존보다 유리할 것이라는 게 중론이다.

임은영 삼성증권 연구원은 "수정안에는 합병비율 조정 방안, 사업적 시너지 및 그룹 비전 등에 대한 자세한 설명이 포함될 것"이라며 "수정된 개편안은 기존안보다 현대모비스에 유리할 가능성이 크다"고 진단했다.

송선재 하나금융투자 연구원은 "이번 합병 실패의 원인이 현대모비스 주주들의 불만이었다는 점을 감안하면 개선안은 현대모비스 주주들을 달래는 안이 될 가능성이 높다"고 봤다.

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